Standard & Poor’s

 

Bewertung der wirtschaftlichen Verhältnisse (bei Unternehmen unter anderem Liquiditäts-, Finanz-, Ertragslage, Bilanzentwicklung, Kapitalstruktur, Anfälligkeit für Währungs-und Finanzkrisen) des Ratingobjekts anhand von betriebswirtschaftlichen Kennzahlen wie Gewinn, Fremdkapitalquote, Cashflow und Liquiditätsgrad.

Ein nicht zu unterschätzender Aspekt, der in der Praxis oft übersehen wird, ist die erwartete Zyklizität des Portfolios, d. Als Teilnahmevoraussetzung ist Grundlagenwissen in quantitativen Methoden erforderlich. Als Kompensation für ihre hohe Ausfallwahrscheinlichkeit versprechen sie hohe Renditen. Jedem Ratingsymbol ist eine individuelle Definition zugeordnet.

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Standard and Poor’s Corporation (S&P) ist eine international bekannte Kredit-Ratingagentur. Sie entstand aus der Verschmelzung der US-amerikanischen Unternehmen H.V. & H.W. Poor Co. und Standard Statistics Bureau.

Die Zweiteilung der Bonitätsstufen in anlagewürdig und spekulativ ist jünger und zu einem gewissen Grad willkürlich. Rating enthält eine Vergleichstabelle mit den Bonitätsnotenskalen der wichtigsten Ratingagenturen. Einzelne Händler hätten so einen unfairen Informationsvorsprung gehabt. Prognosen sind Voraussagen auf die Zukunft basierend auf Daten der Vergangenheit, eine ihrer wichtigen Methoden ist die Extrapolation siehe auch Regressionsanalyse.

Ewald Nowotny , Chef der Österreichischen Nationalbank , kritisierte am Das Unternehmen teilte am 2. Nationally Recognized Statistical Rating Organizations. Ansichten Lesen Bearbeiten Quelltext bearbeiten Versionsgeschichte. Hinsichtlich der Kapitalanlage unterscheiden sich das Bankwesen und die Versicherungswirtschaft stark, und ist die Kapitalanlage durch Kredit- Fonds derjenigen von Versicherern weit ähnlicher als derjenigen durch Banken.

Die zugrundeliegenden Geschäftsmodelle für Einlagenkreditinstitute und Kreditfonds sind grundverschieden, wie nachfolgende Kriterien zeigen: Die Einlagengewährung erfolgt ohne Zweckbestimmung, und Banken arbeiten in der Regel mit hohem Fremdkapitaleinsatz. Es gibt, wenn überhaupt, nur einen geringen Interessengleichlauf aligment of interests und überhaupt keine Verknüpfung von Einlage und Kreditvergabe, auch nicht personell innerhalb der Bank.

Demgegenüber investieren in Kreditfonds nur professionelle Anleger in überschaubarer Zahl, die langfristig Eigenkapital bereitstellen für den Erwerb bzw. Die Kapitalbereitstellung erfolgt durch Investoren unter ausdrücklicher Zweckbestimmung, für diese ist ein Darlehen ein Asset wie andere auch. Gearbeitet wird bei Kreditfonds in der Regel mit keinem bzw. Notleidende Kredite in Bankbilanzen haben weit gravierendere Folgen als in Kreditfonds: Sie bringen beinahe unmittelbar hohe Abschreibungen und damit ggf.

Kreditfonds, aber auch Hedgefonds oder Private Equity Funds betreiben den Umgang mit distressed debt teils sogar als eigentliches Geschäftsmodell: Meist gelingt es, durch geschickte Restrukturierung von notleidenden Darlehen in einem Portfolio über einen längeren Zeitraum die ausfallgefährdeten Kredite nicht mehr notleidend zu machen und dergestalt sogar ansprechende Renditen zu erzielen. Januar umzusetzen, also bis Die inzwischen bereits seit einigen Jahren anhaltende Niedrigzinsphase führt immer mehr zur Suche nach alternativen Anlageformen, die ein mit Zinsinstrumenten vergleichbares Cashflow-Profil aufweisen und bei überschaubarem Risiko einen signifikanten Beitrag zur Erzielung der Zielrendite liefern.

In diesem Beitrag wird nach einem Marktüberblick über die verschiedenen Private Debt-Strategien vor allem auf deren jeweiliges Rendite-Risiko-Profil eingegangen. Je nach individueller Risikopräferenz des Investors ergibt sich eine unterschiedliche Beurteilung des Beitrags der einzelnen Varianten von Private Debt zur Erreichung der gesetzten Ziele.

Als erweiterten Portfoliobaustein bieten sich Investitionen in Private Debt vor allem aufgrund des komplementären Charakters zu Private Equity an. Im Vergleich zu dieser Anlageform, die deutlich höhere Risikoprämien ermöglicht, zeichnet sich Private Debt durch folgende positiven Merkmale aus:. Im internationalen Vergleich haben institutionelle Investoren bereits in den vergangenen Jahren signifikante Volumina im Bereich Private Debt allokiert.

Generell lässt sich festhalten, dass sich rd. Nachstehende Grafik gibt einen Überblick über die aktuellen Allokationsquoten europäischer institutioneller Investoren für Private Debt. Diese werden im Folgenden näher analysiert. Unterschieden wird dabei weiter, ob Transaktionen durch Banken oder Nicht-Banken institutionelle Investoren und Kreditfonds durchgeführt werden.

Die in Grafik 2 erwähnten Fremdfinanzierungsalternativen für Unternehmen im Segment Non-Investment Grade lassen sich weiter differenzieren, wie die nachstehende Grafik verdeutlicht. Die Definition der verschiedenen Private Debt-Strategien orientiert sich generell an ihrer Haftungs- und Befriedigungsreihenfolge im Vergleich zu anderen von Unternehmen eingesetzten Finanzierungsstrukturen.

Höhere Verschuldungsgrade sind mit Mezzaninekrediten und Second Liens erreichbar, wobei diese Finanzierungen neben Zinsansprüchen teilweise auch Ertragskomponenten enthalten, die an den unternehmerischen Erfolg gekoppelt sind. Hieraus resultiert ein stärkerer Eigenkapitalcharakter und höheres Risiko dieser Finanzierungsinstrumente.

Eine Mischform bilden Unitranche-Finanzierungen, die rechtlich erstrangig besicherte Kredite darstellen, aber aufgrund des bereitgestellten Leverage, der bis zu 6x EBITDA reichen kann, hinsichtlich des ökonomischen Risikos auch den Bereich von Nachrangfinanzierungenabdeckt. In Europa sind Banken bis heute für die Unternehmensfinanzierung die wichtigsten Kreditgeber, vor allem im Buyoutsegment hat sich das aber inzwischen geändert, wobei der entscheidende Faktor die Finanzkrise sowie die in der Nachfolge verschärften regulatorischen Anforderungen an Banken waren.

Davon hängt dann die Allokation seines Private Debt-Portfolios ab. Letztlich ist dabei eine Abwägung zwischen der erwarteten Mindestrendite und dem hierfür einzugehenden Risiko zu treffen. Aufgrund des noch sehr jungen Alters der Assetklasse Private Debt sowie ihres illiquiden Charakters sind empirische Renditezeitreihen nur sehr eingeschränkt verfügbar. Daher ist es wenig sinnvoll, finanzwirtschaftliche Modelle zur Portfoliooptimierung einzusetzen, um die für einen Investor optimale Portfoliozusammensetzung zu finden.

Als praktikable Alternative bietet es sich an, von der zu erreichenden Mindestrendite des Investors auszugehen und dann innerhalb der Assetklasse Private Debt diejenige Umsetzungsstrategie auszuwählen, die mit dem geringsten Risiko das Erreichen des Renditeziels ermöglicht. Dabei sind weiterhin die spezifischen Cashflow-Verläufe der verschiedenen Strategien zu berücksichtigen. So beinhalten Mezzanine-Finanzierungen sowie teilweise Unitranche-Finanzierungen eine endfällige Zinskomponente, die erst mit Rückzahlung des Kredits an den Kreditgeber gezahlt wird sog.

Obwohl also buchhalterisch bereits ab dem Zeitpunkt der Kreditvergabe ein Zinsanspruch besteht, werden die Zinsen erst zu einem späteren Zeitpunkt cashwirksam.

Allerdings sind Daten nur in sehr aggregierter Form verfügbar. Zumindest für nachrangige Mezzanine-Finanzierungen sind jedoch separate Statistiken verfügbar. Die Durchschnittsverzinsung lag hierbei bei rd. Die Vermeidung von negativen Renditen selbst in einem extremen Marktzyklus spricht für die Stabilität dieser Strategie.

Mezzanine-Transaktionen, welche in der Regel eine Mischung aus Fremdkapital- und Eigenkapitalkomponenten beinhalten, erwirtschafteten in der Vergangenheit deutlich höhere Nettorenditen, allerdings ging dies mit einer höheren Volatilität einher.

Da die Auswertung nur die Gesamtrendite Netto-IRR abbildet, ist nicht erkennbar, dass die laufenden Renditen in den ersten Jahren nach Kreditvergabe deutlich unter den Gesamtrenditen liegen. Im Unterschied zu Direktinvestoren müssen Fondsinvestoren ferner in Betracht ziehen, dass Mezzanine-Fonds ihre Managementgebühren in der Regel auf das gezeichnete Kapital berechnen, wodurch sich die Ausschüttungen noch weiter auf spätere Jahre verschieben J-Curve-Effekt.

Direct Lending Fonds berechnen dagegen ihre Managementgebühren nur auf das investierte Kapital, so dass ab der ersten Kreditvergabe aus den Zinszahlungen auch Ausschüttungen an die Investoren geleistet werden können. Aufgrund der noch relativ kurzen Historie der Assetklasse Private Debt sind nur sehr eingeschränkt empirische Daten verfügbar, die eine Beurteilung des Risikos von Private Debt ermöglichen. In Europa wird erst seit in nennenswertem Umfang Direct Lending betrieben, während zuvor vor allem Mezzanine-Finanzierungen den Markt bestimmten.

Am ehesten kann die Betrachtung des US-Marktes bei der Beantwortung der Frage helfen, welches Risiko eine Investition in Private Debt mit sich bringt und wie dieses Risiko im Vergleich zu anderen Fremdkapitalinvestments zu beurteilen ist.

Beim Aufbau eines Private Debt-Portfolios muss jeder Investor eine Make-or-Buy-Entscheidung treffen, die zunächst eine interne Bestandsaufnahme der hauseigenen Kapazitäten und der strategischeren Zielrichtungen erfordern. Für die Implementierung bieten sich die im Folgenden beschriebenen vier Optionen an.

Der Aufbau einer neuen Assetklasse über Direktinvestments bietet sich für die meisten Institutionen nicht an. Für die direkte Vergabe einzelner Kredite ist — neben der Überwindung der regulatorischen Hürden — ein hoch spezialisiertes Team mit langjähriger Erfahrung in ausreichender Gruppenstärke mind. EUR über mehrere Regionen investiert werden. Wenngleich dieser strategische Ansatz eine hohe Flexibilität beinhaltet, geht dieser oftmals ebenfalls mit einer hohen Zyklizität einher, da übergeordnete Entscheidungsgremien in Krisenzeiten eher dazu tendieren, für einen bestimmten Zeitraum keine neuen Engagements einzugehen, wenn die bestehenden Investments gerade unter Druck stehen.

Für institutionelle Investoren, die bereits im Bereich Private Equity erfolgreich Fondsinvestments getätigt haben und eine Gesamtinvestition von Mio. Langfristig erscheint eine Teamstärke von Mitarbeitern für diesen neuen Portfoliobaustein als sinnvoll, wobei in einem ersten Schritt eine Annäherung an die Assetklasse mit externer Unterstützung erfolgen kann. Dies bietet unter anderem die Möglichkeit, von erfahrenen Anbietern über einen relativ kurzen Zeitraum ein gewisses Markt- und Prozessverständnis zu erwerben und schnell Beziehungen zu führenden Fondsmanagern aufzubauen.

Fondsinvestments bieten mit und ohne externe Unterstützung einen hohen Grad an Flexibilität bei leicht prozyklischerem Investitionsverhalten. Die externe Kostenbelastung ist mit gering bis moderat zu bewerten, wobei bei höherer Einbindung externer Berater auch wesentliche Arbeits- und Reisetätigkeiten effizient ausgelagert werden können.

In diesem Fall ist jedoch eine qualifizierte Schnittstelle zwischen externem Berater und internen Entscheidungsgremien zwingend erforderlich. Dachfondsinvestments sind zum einen die klassische Zugangsvariante für den Eintritt in eine neue Assetklasse, zum anderen werden diese überwiegend von institutionellen Häusern gewählt, die nicht über ein ausreichend hohes Investitionsvolumen verfügen, um ein breit diversifiziertes Portfolio aufbauen zu können.

Ein weiterer Vorteil von Dachfondsinvestments ist die geringe Zyklizität der Investitionen, da die Mittel über einen relativ langen Zeitraum 5 — 6 Jahre allokiert werden und zwar auch dann, wenn interne Entscheidungsstrukturen dies aufgrund veränderter Marktbedingungen nicht mehr zulassen. Die Erfahrung zeigt, dass eine kontinuierliche Allokation gerade in Abschwungphasen von Vorteil ist und antizyklisches Investitionsverhalten oft belohnt wird.

Entscheidungskriterien sind unter anderem das geplante Investitionsvolumen, die vorhandenen Ressourcen, die erwarteten Kosten, die Flexibilität und der gewünschte Diversifikationsgrad des Private Debt-Portfolios.

Ein nicht zu unterschätzender Aspekt, der in der Praxis oft übersehen wird, ist die erwartete Zyklizität des Portfolios, d. Ungeachtet des gewählten Zugangswegs sollte der Aufbau des Private Debt Portfolios kontinuierlich über mehrere Jahre erfolgen, um eine hohe Diversifikation über die Zeit zu erreichen.

Aus unserer Sicht sollte dabei ein Zeitraum von drei bis fünf Jahren nicht unterschritten werden. Ferner ist nach Erreichen des gewünschten Investitionsgrades eine Wiederanlage der Rückzahlungen aus dem Portfolio unerlässlich.

Hinsichtlich der Anzahl der einzelnen Kredite in einem breit diversifizierten Portfolio wird üblicherweise ein Portfolio von ca. Damit lassen sich im Portfolio die oben beschriebenen verschiedenen Strategien hinreichend berücksichtigen. Institutionelle Investoren haben in den letzten Jahren vermehrt die Attraktivität der Anlageklasse Private Debt erkannt und allokieren weltweit steigende Volumina in diesem Bereich.

Dabei ist auffallend, dass selbst im ersten Schritt schon signifikante Volumina investiert werden, um einen spürbaren Effekt auf die Nettoverzinsung zu erzielen. Obwohl die empirische Datenbasis für das Segment noch recht dünn ist, belegen die für die letzten 10 Jahre verfügbaren Daten die Stabilität der Renditen. Darüber hinaus sprechen finanzierungstheoretische Überlegungen dafür, dass erstrangige besicherte private Kredite bei entsprechender Strukturierung der Transaktion nur in seltenen Fällen von einem Ausfall betroffen sein sollten.

Investoren können somit attraktive Renditen erzielen, die weniger eine Risikoprämie als vielmehr eine Illiquiditätsprämie darstellen. Das Fondsuniversum von Private Debt-Managern hat sich insbesondere in den letzten fünf Jahren deutlich erweitert, unter anderem durch Neugründungen von erfahrenen Kreditspezialisten, die ihren bisherigen Beruf aufgrund der zunehmenden Regulierung von Banken nicht mehr ausüben können. Daneben gibt es eine Reihe von erfahrenen Kreditmanagern, die bereits seit mehr als 20 Jahren im Private Debt-Markt aktiv sind und ihr Tätigkeitsspektrum, das anfänglich nur auf Mezzanine-Finanzierungen ausgerichtet war, immer mehr erweitert haben.

Die zunehmende Professionalisierung und das anhaltende Marktwachstum dürften dazu beitragen, dass Private Debt sich langfristig als neue Anlageklasse für institutionelle Investoren etabliert.

Mit einem Vermögen von rund zwei Mrd. Lietz, für ein Gespräch gewinnen. Grundsätzlicher Ausgangspunkt aller unserer Überlegungen zur Kapitalanlage ist und bleibt die unternehmerische Tätigkeit als Quelle der Wertschöpfung. Entlang dieses Credos eröffnen sich gerade auch im Niedrigzinsumfeld interessante Anlagemöglichkeiten.

Die Pensionskasse stellt Unternehmen Eigen- und Fremdkapital auf öffentlichen und privaten Märkten zur Verfügung, wobei in den letzten Jahren die Kapitalbereitstellung auf privaten Märkten zugenommen hat.

Wir sehen hier im relativen Vergleich attraktivere Anlagemöglichkeiten als bei Aktien oder Anleihen und können als Langfristinvestor die Illiquidität dieser Anlagen aushalten. Aufgrund der vorhandenen umfangreichen segmentspezifischen und geographischen Streuung sind wir unserer Meinung nach für beide Anlageklassen bereits sehr gut aufgestellt. Die Musik spielt künftig bei den Alternative Investments.

Das Wachstum der kapitalmarktbasierten Finanzierung in Europa durch Private Debt nimmt immer mehr Schwung auf und sollte sich dauerhaft als Alternative zur Bankfinanzierung etablieren. Die Suche nach weiteren sowohl ergänzenden als auch diversifizierenden Ertragsquellen führt die Pensionskasse mittlerweile zu liquiden nicht-traditionellen Risikoprämien.

Voraussetzung muss natürlich immer sein, dass man neue Anlageklassen versteht und diese sich im Sinne von Risikobudget auch leisten kann und will. Die Wacker Pensionskasse ist seit vielen Jahren in Private Equity investiert und hat folglich reichhaltige Erfahrungen sammeln können. Zu allererst braucht ein Investor einen Plan und viel Geduld. Es gehören dazu aber auch Spezialwissen, die richtigen Partner und ein breites Netzwerk. Das stellt sich nicht von heute auf morgen ein und muss erst einmal erarbeitet werden.

Insoweit hat sich das Management dieser doch recht komplexen Anlageklasse über die Zeit weiterentwickelt und professionalisiert. Klar macht man auch hier und da Fehler und bereut sicher die eine oder andere Entscheidung.

Mit der Performance und auch dem Diversifikationseffekt sind wir durchaus zufrieden. Deshalb waren die letzten Jahre vom Ausbau der Investments geprägt. Wir sind guter Dinge, dass sich die Mühen der Vergangenheit für uns in nächster Zeit auszahlen. Genau das haben wir vor und den Weg dahin bereits begonnen. Eine spürbare Allokation in Private Debt würde sehr gut in das von mir eingangs erwähnte Credo passen.

Das fängt zum einen damit an, dass es sich nicht unbedingt um komplett neue Management-Teams handelt. Teilweise sind uns Anbieter und handelnde Personen bereits bekannt, beispielsweise weil sie aus dem Mezzanine Bereich oder von Buy-out Firmen kommen.

Da die Bereitstellung von Fremdkapital an private Märkte zumindest in Europa noch relativ neu ist, gibt es nicht viele Anbieter, die einen langen Track Record vorweisen können. Das stellt für die Investment Due Diligence sicher eine Herausforderung dar. Basis der Modellierung bildete eine dreistellige Anzahl von Transaktionen von europäischen Direct Lending Programmen im gesamten Volumen von circa 10 Mrd. Darüber hinaus wurden die der Pensionskasse vorliegenden Daten mit den Daten eines auf Private Debt spezialisierten Consultants verglichen und adjustiert.

Für Private Debt stellt die Verbriefung eine gangbare, aber auch komplexe und teure Möglichkeit der Investition dar. Gleichfalls ist eine direkte Fondsbeteiligung analog des Vorgehens bei Private Equity möglich.

In letztgenannten Fall müssen die typischerweise genutzten Beteiligungsplattformen um die neue Anlageklasse erweitert werden. Bezüglich der Auswahl der richtigen Manager läuft es am Ende auf drei wesentliche Aspekte hinaus: Das ist zum einen die Fähigkeit zur Origination, d.

Zum anderen muss ausgefeilte Analysekapazität vorhanden sein, um die guten von den schlechten Deals zu unterscheiden und letztendlich wird es hin und wieder zu Ausfällen kommen, so dass Restrukturierungsexpertise wichtig ist, um einen möglichen Verlust zu begrenzen. Viele einzelne Deals sind zudem mit einer variablen Verzinsung plus Spreadaufschlag versehen.

Ferner sollte sich in Europa das Niedrigzinsumfeld in nächster Zeit nicht fundamental ändern. Für die Anlageklasse viel wichtiger ist meines Erachtens die Entwicklung der Ausfallraten und der weitere Fortgang des Kreditzyklus.

Wünschenswert wäre grundsätzlich eine Regulierung, welche in ihrer Motivation und Ausrichtung nachvollziehbar ist, die Klarheiten schafft und die zudem für alle Beteiligten verständlich ist. Der Trend zur Disintermediation, also der abnehmende Einfluss der Banken Finanzintermediäre als Mittler im Finanzierungskreislauf, ist zurzeit ein aktuelles Thema an den Finanzmärkten.

Es gibt keine allgemeingültige Definition für den Begriff. Disintermediation wird als Abbau der Mittlerrolle von Banken begriffen, wodurch sich neue Gelegenheiten für institutionelle Investoren ergeben. Seit jeher agieren Banken als Mittler zwischen Geldgebern und Geldnehmern. Disintermediation eröffnet Investoren neue Möglichkeiten. Die unterschiedlichen Begrifflichkeiten, mit denen diese neuen Möglichkeiten beschrieben werden, sind mitunter verwirrend.

Letztere Bezeichnung, Alternative Fixed Income, wird vorgezogen, um diese Strategien von den drei traditionellen Anlageformen Aktien, Anleihen und Liquidität abzugrenzen 1. Im gegenwärtigen Niedrigzinsumfeld und durch den demografischen Wandel wächst das Interesse an Alternative Fixed Income als Anlageform.

Traditionell bestand das Bankgeschäft darin, im Wege der Fristentransformation kurzfristigere Finanzquellen in Kredite mit längeren Laufzeiten und andere Finanzprodukte umzuwandeln, die dann Darlehensnehmern wie Unternehmen, Bauträgern und Infrastrukturprojekten zur Verfügung stehen. Aufgrund der strengeren Regelungen ändert sich dieser Finanzierungskreislauf jetzt.

Kreditnehmer müssen sich daher für ihre langfristige Finanzierung nach Alternativen umschauen. Momentan mag diese Realität durch die massiven Liquiditätsspritzen der EZB in Form der quantitativen Lockerung etwas verzerrt wahrgenommen werden.

Langfristig ist eine grundsätzliche Verschiebung innerhalb der Bankbilanzen jedoch unvermeidlich. Dieses Umfeld zwingt die Banken dazu, mit all ihren wichtigen Ressourcen effizienter umzugehen: Personal, Branchennetzwerk, Systeme und ihre Bilanzen. Die Banken werden weitere Möglichkeiten im Bereich alternative Kredite ins Visier nehmen und ihre Kooperationen mit institutionellen Investoren und Fintech-Unternehmen ausbauen.

Am europäischen Bankensektor werden hochverzinsliche Fremdmittel künftig verstärkt durch niedrigverzinsliche Kredite abgelöst. Das dürfte spürbare Konsequenzen für die Verfügbarkeit von Krediten haben. Nach Auffassung des Wirtschaftsberatungsunternehmens muss sich der Bankensektor einem grundlegenden Wandel unterziehen, um die Verfügbarkeit von Krediten sicherzustellen.

Das verringert einerseits die Eigenkapitalanforderungen der Banken und ermöglicht andererseits Investoren, durch Kauf der aus der Verbriefung der Kredite hervorgegangenen Wertpapiere am Ertrag teilzuhaben. Der Finanzierungsbedarf in der europäischen Wirtschaft ist nach wie vor höher als je zuvor. Die Notwendigkeit für diversifiziertere Finanzierungsquellen ist in Europa dringlicher denn je. Es gibt starke Anzeichen dafür, dass immer mehr wichtige politische Entscheidungsträger in Europa beim Thema Finanzierung zunehmend zu alternativen Quellen tendieren.

Deshalb muss man die Widerstandsfähigkeit erhöhen, indem die Finanzierungsquellen für die europäische Wirtschaft diversifiziert werden. Europäische Banken sind anfälliger für einen Regimewechsel und könnten dazu gezwungen werden, ihre Direktkredite an Unternehmen und Haushalte zu reduzieren. Was noch wichtiger ist: Jede dieser nachteiligen Veränderungen bei der Kreditkapazität hat einen direkten Einfluss auf die Wirtschaft.

Institutionelle Investoren sehen sich auch nach der Krise zahlreichen Herausforderungen gegenüber. Infolge des anhaltend niedrigen Wirtschaftswachstums und der lockeren EZB-Geldpolitik verharren die Renditen auf Staatsanleihen — traditionell die beliebteste Anlageform institutioneller Investoren — auf niedrigem Niveau. Die Suche nach Rendite bleibt in einem ertragsarmen, volatilen Umfeld ein wichtiges Thema. Diejenigen, die mit der illiquiden Natur der Anlageklasse umgehen können und diese akzeptieren, werden in Privatkrediten einen sicheren Hafen finden.

Diese Vermögenswerte haben eine eingeschränkte Liquidität und marktnahe Bewertungen mark-to-market , folglich erscheinen sie stabil. Institutionelle Investoren Versicherungsgesellschaften, Pensionsfonds, etc. Die Infrastruktur, um dies zu vereinfachen, bleibt jedoch meistens bei den Banken, und die Investitionen müssen über die Kapitalmärkte und Partnerschaften kanalisiert werden. Die Partnerschaften haben nur schleppend zugenommen.

Bei diesen Institutionen ist noch viel Aufklärungs- und Überzeugungsarbeit zu leisten, auch auf Ebene der Verwaltungsräte. Diskutiert wird auch, wie eine stärkere Deckungsgleichheit zwischen langfristigen Verbindlichkeiten und langfristigen Vermögenswerten erreicht und die von institutionellen Anlegern investierten Mittel optimaler genutzt werden können. Aufgrund der längeren Zeithorizonte können institutionelle Anleger geduldig und antizyklisch agieren, sind nicht an kurzfristiges Denken gebunden und haben einen geringeren Bedarf an Fristentransformationen.

Entsprechend stehen institutionellen Investoren jetzt ganz neue Anlagekategorien zur Verfügung. Sie rangieren von Unternehmenskrediten mit relativ kurzen Laufzeiten 5 bis 10 Jahre bis hin zu Krediten an staatsnahen Institutionen Laufzeiten von 10 bis 40 Jahren. Je nach Art der Kreditilliquidität können Aufschläge gezielt über die Zinsstrukturkurve hinweg vorgenommen werden.

Welche Vorteile bieten illiquide Anlagen? Die Investition in illiquide Anlagen bietet institutionellen Investoren — und damit auch ihren Kunden — interessante Vorteile, wie insbesondere den sogenannten Illiquiditätszuschlag. Bei öffentlichen Emittenten vor allem Unternehmen lässt sich dieser Illiquiditätszuschlag ohne Weiteres quantifizieren, indem die Rendite des illiquiden Kredits der einer öffentlich aufgelegten Anleihe gegenübergestellt wird. Bei anderen Anlageklassen ist das etwas schwieriger.

Hier eignet sich eine entsprechende liquide Benchmark zur Orientierung. Der Nachteil der Investition in weniger liquide Anlagen besteht in der geringen bzw. Will ein Anleger eine bestimmte Position liquidieren, gibt es u. Die Suche nach Interessenten, das Aushandeln eines Preises und die mit der Übertragung des Kredits verbundenen administrativen Kosten können teuer werden.

Daher müssen Anleger bei Übernahme des Kredits gewillt sein, dieses Investment bis zur Fälligkeit zu halten. Die Umorientierung von herkömmlichen Anlageformen hin zu Alternative Fixed Income eröffnet Zugang zu Investments mit traditionell hohen Eintrittsbarrieren für institutionelle Investoren.

Das trägt zu einer verstärkten Diversifizierung der Portfolios bei. Illiquide Anlagen gewähren institutionellen Investoren hingegen Zugang zu nicht-traditionellen Betaquellen, die sich auf bestimmte Sektoren der Realwirtschaft beziehen, wie etwa Infrastrukturanlagen. Bei der letzten Finanzkrise sahen sich institutionelle Investoren hoher Volatilität ausgesetzt.

Entsprechend sanken ihre Solvabilitätskoeffizienten auf derartig niedrige Niveaus, dass in einigen Fällen staatliche Unterstützung vonnöten war. Institutionelle Investoren sind per se langfristig orientiert. Daher wäre zu wünschen, dass derartige stimmungsbedingte Fluktuationen sie nicht zu kurzfristigen Verkäufen und damit zur Realisierung von Verlusten zwingen. Daneben bieten illiquide Anlagen dem Kreditgeber die Möglichkeit, die Kreditbedingungen nach seinen Vorstellungen zu gestalten.

Damit sollten Investoren imstande sein, bei einer allmählichen Verschlechterung des Schuldenprofils eines Kreditnehmers rasch zu reagieren. Zugleich dürfte die Verlustquote bei Abwicklung notleidender Kredite sinken. Dadurch steigt die Werthaltigkeit des Kredits. In einem Portfoliokontext können illiquide Anlagen sowohl bei Return- als auch Matching-Portfolios zum Einsatz kommen. Gerade für Lebensversicherer eignen sich Anlagen mit längeren Laufzeiten, wie etwa Kredite an staatsnahe Institutionen oder Infrastrukturkredite, in Matching-Portfolios.

Kredite mit kürzeren Laufzeiten kommen eher für Return-Portfolios infrage. Illiquide Anlagen zeichnen sich in der Regel durch bestimmte Merkmale aus, die man einzig bei dieser Anlageform findet. Durch aktive Überwachung des Kreditnehmers und besseren Zugang zum Unternehmen sind Probleme tendenziell frühzeitiger zu erkennen. Vor allem durch die Vereinbarung bestimmter kreditsichernder Klauseln kann frühzeitig unerwünschten Entwicklungen gegengesteuert werden.

Die Kreditdokumentation wird individuell ausgehandelt und sollte daher auf den konkreten Business Case und die zugrundeliegenden Risiken zugeschnitten sein. Die Kredite sind entweder fest oder variabel verzinslich. Variabel verzinsliche Kredite schützen den Investor gegenüber steigenden Zinsen, während fest verzinsliche Darlehen sich zur langfristigen Fristenkongruenz eignen.

Auch hier ist der Anleger vor widrigen Zinsentwicklungen, die seine Verbindlichkeiten betreffen, geschützt. Je nach den zugrundeliegenden Assets, der Akquisitionsstrategie und den Kundenanforderungen variiert das Format, in dem illiquide Kredite angeboten werden.

Kredite können über Fonds oder Direktbeteiligungen akquiriert werden. Werden Kredite über Fonds angeboten, so geschieht dies wegen der Illiquidität der Assets in der Regel über geschlossene Fonds. Anleger können sich nur zu bestimmten Terminen am Fonds beteiligen; die Rücknahme von Fondsanteilen hängt von der Tilgung der zugrundeliegenden Kredite ab. Nicht zuletzt können Anleger sich direkt am Kreditmarkt engagieren, indem sie die Kreditausreichung im Rahmen eines diskretionären Mandats an ihren Assetmanager auslagern.

Nach alledem dürfte klar sein, dass es vielfältige illiquide Anlagen gibt. Es geht darum, in Abstimmung mit dem Assetmanager zu ermitteln, welche Anlageform sich im Hinblick auf die vorhandenen Verbindlichkeiten am besten eignet.

Angesichts der langfristigen Orientierung und der Illiquidität des Produkts sollten potenzielle Anleger die Vorund Nachteile im Detail mit ihrem Assetmanager sondieren. Erfolgsfaktoren bei der Investition in illiquide Kredite. Der Erfolg mit illiquiden Anlageformen hängt entscheidet vom Kompetenzspektrum des Assetmanagers ab. Hier kommt es u. Je nach Anlageform und den damit einhergehenden Dynamiken ist eine Akquisitionsstrategie zu wählen. Daneben gibt es kleinere Ratingagenturen, die sich auf die Beurteilung der Bonität in bestimmten Geschäftsbereichen spezialisiert haben etwa Banken, Versicherungen.

Beim internen Bankrating wie auch dem von den Agenturen angebotenen externen Rating werden mittels mathematisch-statistischer Verfahren Ausfallwahrscheinlichkeiten anhand von Ausfallsmerkmalen errechnet und in Ratingstufen eingeteilt, die mit Ratingcodes abgekürzt werden.

So steht AAA englisch ausgesprochen: Die einzelnen Kategoriebezeichnungen unterscheiden sich von Agentur zu Agentur. Transformationstabellen sorgen für einen Vergleich der von den Agenturen verwendeten unterschiedlichen Ratingcodes. In der Regel gilt, dass ein Schuldner mit besserem Rating sich zu besseren Konditionen niedrigeren Kreditzinsen Fremdkapital verschaffen kann.

Dagegen müssen Schuldner mit schlechterem Rating aufgrund der dadurch zum Ausdruck kommenden höheren Ausfallswahrscheinlichkeit Bonitätsrisiko einen höheren Zinssatz zahlen. Das Rating beeinflusst damit die Kapitalkosten.

Die Kosten des Ratings werden in der Regel vom auftraggebenden Unternehmen getragen, können grundsätzlich aber auch vom Investor getragen werden. Deshalb besitzen die meisten der am Kapitalmarkt teilnehmenden europäischen Unternehmen ein Rating. Institutionelle Anleger wie Pensionskassen sind per Gesetz oder durch ihre eigenen Arbeitsanweisungen verpflichtet, nur Anleihen von Schuldnern zu erwerben, die ein bestimmtes Mindestrating aufweisen, also von anlagewürdiger Bonität englisch investment grade sind.

Anleihen von spekulativer Bonität werden Hochzinsanleihen oder Schrottanleihen englisch high yield bonds oder junk bonds genannt. Damit führen Ratingmigrationen zu Käufen oder Verkäufen am Kapitalmarkt. Deshalb sollten die Preise der Anleihen bereits Monate vor Veröffentlichung des Ratingberichts die neue Einschätzung widerspiegeln.

Dies stützt und entspricht der These der mittelstarken Markteffizienz. Je nach Anerkennung dürfen die Ratingagenturen unterschiedliche Ratings für unterschiedliche Produkte vergeben. Zu unterscheiden ist bei der Haftung der Agenturen für ein fehlerhaftes, zu schlecht ausgefallenes Rating zwischen der Haftung gegenüber dem geschädigten Schuldner, der etwa unberechtigt höhere Kreditzinsen bezahlen muss, und gegenüber anderen Marktteilnehmern, die sich auf ein fehlerhaftes Rating verlassen haben und dadurch geschädigt wurden.

Ihre Ratings bauen zwar auf der Vergangenheit eines Schuldners auf, beinhalten jedoch auch Prognosen. Ratings beruhen zwar auf objektiven Tatsachen Jahresabschluss , die Auswahl und Gewichtung einzelner Ratingkriterien sind jedoch subjektive Merkmale. Eine Ratingeinstufung ist deshalb insgesamt keine Tatsache, sondern eine subjektive, wertende Schlussfolgerung.

Die Agenturen geben nur wenig Details zu ihren Ratingmethoden bekannt, [15] auch Bankenverbände lehnten bisher eine Offenlegung der Ratingmethoden ab. Zur Ratingmethode gehört unter anderem die Auswahl der Ratingkriterien etwa betriebswirtschaftliche Kennzahlen wie die Eigenkapitalquote bei Unternehmen und deren Gewichtung im Rahmen aller ausgewählten Kriterien. Die einem Ratingobjekt zugeordnete Ratingklasse ist das Ergebnis der Verdichtung einzelner Bonitätskriterien. Auch die Anzahl der notches in einer Ratingskala ist Bestandteil der Ratingmethode.

Je mehr notches vorhanden sind, umso höher ist die Trennschärfe und Migrationswahrscheinlichkeit, da bereits geringste Risikoänderungen eine Ratingmigration auslösen. Jeder Ratingklasse ist eine individuelle Ausfallwahrscheinlichkeit zugeordnet kalibriert , so dass sämtliche einer Ratingklasse angehörigen Schuldner die gleiche Ausfallwahrscheinlichkeit aufweisen.

Nach Auffassung der Bundesbank gilt ein Ratingsystem als gut kalibriert, wenn die geschätzten Ausfallwahrscheinlichkeiten gar nicht oder nur wenig von den tatsächlich eingetretenen Ausfallquoten abweichen.

Danach liefern die Ratingsysteme des Instituts eine aussagekräftige Beurteilung der Merkmale von Schuldner und Geschäft, eine aussagekräftige Risikodifferenzierung sowie genaue und einheitliche quantitative Risikoschätzungen. Zur Beurteilung und Einstufung der zu bewertenden Schuldner oder Emissionen sammeln die Ratingagenturen und Banken sämtliche veröffentlichten Daten über das Ratingobjekt, kontaktieren den Schuldner für zusätzliche Informationen und werten diese Daten intern aus.

Dabei ergeben sich zwei Arten, und zwar quantitative und qualitative Faktoren. Bewertung der wirtschaftlichen Verhältnisse bei Unternehmen unter anderem Liquiditäts -, Finanz- , Ertragslage , Bilanzentwicklung , Kapitalstruktur , Anfälligkeit für Währungs- und Finanzkrisen des Ratingobjekts anhand von betriebswirtschaftlichen Kennzahlen wie Gewinn , Fremdkapitalquote , Cashflow und Liquiditätsgrad.

Bei Staaten wird der Staatshaushalt analysiert, bei staatlichen Untergliederungen wird eine kommunale Jahresabschlussanalyse durchgeführt.